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美国本轮经济周期可能较长

07-26 评论

近年来,猜什么时候下轮危机是件时髦的事情。15年猜中国硬着陆+股灾;16年猜脆弱的复苏能否承受加息;17年猜根据经验每十年总得来一次危机吧;18年猜国债长短端快快快倒挂了;19年猜倒挂后一般12个月内必有血光之灾...... 最近看空美国经济和猜测何时下次危机的声音不少,但好像都没说出什么有说服力的基本面理由。

个人一直觉得随着流动性收缩,金融市场的一次大级别调整是迟早要来的,但美国经济基本面好像看着挺好的,没毛病啊。先从一个偶然看到的现象随便聊聊,图做的糙,凑合看。

1. 从1953和2018的美债市场极其相似说起......

虽然讨厌宏观讲故事,但今天还是得讲个故事...... 故事是这样的,今天QE+0利率的政策其实早在1940年代就用过。那时候叫credit control,剽一张桥水的图就发现,1930-1940期间也是0利率,钞票狂撒,同时伴随私人部门去杠杆。

那么问题来了,我们现在所处的位置和历史上1950初期极其相似:从0%开始不断加息,钞票撒的少了,私人非金融部门杠杆在去杠杆后开始重新加杠杆。

就特么连利率、美债长端、短端的走势和level都如出一辙...... 1953年美国10债、30债恰好在3%左右横盘走好几年,基准利率在1.75-2%左右,3M bill在1.75%左右,不断攀升中,好像倒挂即将快发生了。

失业率现在很低吧?1953年低到不能再低的2.5%,和社会主义一样好,人人有工作。和今天的情况又多一重相似性。

2. 本轮加息更谨慎

好奇之下,看了看经济史,当时的社会、人口、国际形势情况和现在大不一样,朝鲜战争刚打完回家生小孩,baby boom一代开始,战后日本等新势力崛起美国开始出现贸易赤字等等等。这些不可比较的因素暂时放一放,讲点有用的判断呗。

当时1954/1958出现严重衰退都是联储加息速度过快导致的。1954那次,联储从0加到2%用了5年,而现在从2015年底到2018年中用了2年半。1958那次,从1.5%加到3.5%用了2年半。

参看David Romer的论文,当时Fed纪要显示流行的思想是极其厌恶通胀,宁可加息加出一次危机也要把通胀扼杀在摇篮。具体Fed纪要的分析可参看Romer的 Rehabilitation of Monetary Policy In the 1950s。1956-57通胀开始抬头到3-4%的区间,Fed就痛下杀手。

根据Romer计算按照泰勒准则,当时加息的幅度和节奏远大于理论上应该加的幅度。其次,Romer做了下forward-looking 的泰勒公式简单回归,显示1950年代Fed rate对通胀的反应系数大于1,和沃克尔时代的高通胀时期系数相近。说明1950s过分关心通胀这一政策目标了。

这么糙的回归,自己也可以找最近7年季度数据也来做个回归,通胀和output gap的系数几乎相等,没毛病,Fed现在多方权衡小心翼翼,这就和以前明显有区别了。以前危机每次都是加息加出危机才罢手。从目前有的数据来看,Fed此轮加息循序渐进,不会像1950年那样一看通胀猛加,这也可能意味着,我们此轮的经济基本面周期可能比大部分人像的要长。简单地盯着看什么时候倒挂,然后几个月后就出事之类的想法可能太过线性。长端往上动一动,倒挂就可能延缓发生,再说发生倒挂不意味着一定发生经济危机,历史上倒挂了后来没事儿的也有很多次啊。

3. 私人部门杠杆可能缓慢上升

说完这第一个政策目标方面的不同,再来说说老生常谈的基本面,下面的图都快说滥了。上次1950s后美国私人部门在战后和大萧条期间去杠杆去得彻底,推倒重来,外加人口结构年轻(老人一多,net saver多,一般年轻人才加杠杆贷款买房啥的),加杠杆空间十足。

但这次去杠杆就不一样了。金融危机后有去杠杆,但幅度力度远小于1930-40。所以有说法是目前这轮复苏这么弱原因就是整体杠杆率太高,加杠杆空间有限,所以复苏很弱,而且可能加不了多久还得掉头往下去杠杆,因为之前去的不彻底,私人部门整体杠杆水平太高,所以还是得低利率,低利率会维持很长时间。

我们可以将私人部门分解成居民和企业单独分析。到企业2011年QE那会儿就开始重新加杠杆了(借低息钱,回购股票等行为可能推高了杠杆),从80年代开始企业杠杆率在一个缓慢上升通道中(可能和产业结构变化有关),目前已经是在通道上沿,随着缩表,加息等紧缩政策,企业杠杆率可能会大概率降一降。金融市场一个大的调整可能也会促使降杠杆。

居民部门则相反,实际上一直在去杠杆,最近两年才开始稳住。居民的杠杆率和地产周期有关,地产周期很长,美国地产现在感觉还是可以的。居民杠杆和企业杠杆两条线不怎么相关,一升一降的情况时常发生。所以居民杠杆可能走平或往上慢慢走,主要理由是美国地产还可以。

随着人口不再那么年轻,私人部门本身就不会像1950s,1980s那时候年轻人多,猛加杠杆。反而现在人口结构均衡下,加杠杆的边际需求减弱,居民杠杆率太高这个问题不必过分担心,满有可能整体杠杆率开始缓慢走平。企业降,居民升,相互对冲。

私人杠杆整体走平的话,增长继续相对较弱,反向作用于Fed谨慎缓慢加息。由此,本轮周期可能相对较长。

4. 结论

两个观点:

1. 1953年的市场情况和今天有诸多惊人相似。但是1953后续出危机是Fed加息过激导致,此轮加息目前为止还不算激进。主动猛加导致长短倒挂的情况我觉得可能不会发生,美债长端可能会上升。风险可能是通胀上涨过快导致Fed担心失控又重蹈覆辙激进加息,这个是后话了。

2. 企业杠杆率较高,可能降一降,而居民的杠杆率和地产周期有关,可能升一升,一升一降相互抵消,整体杠杆率走平。经济基本面似乎尚无可预见的问题,此轮加息/经济周期比想象的可能要长的多。

一个交易:

short 美债长端。理由就是通胀可能起(美债长端收益率可能走高),经济可能比想的要好的时间久。

个人微信:huangyijie1325,欢迎交流


相关拓展:美国历史沿革

参见:美国历史

美国早期文明

英属北美殖民地

在四万多年前,印第安人的祖先经由亚洲到达北美洲,再到中美洲和南美洲;当哥伦布到达他认为的新大陆时,居住在美洲的印第安人,约有3000万。而居住在今天美国、加拿大地区的印第安人约有150万人;这些土著人种的构成,无论从遗传、语言、社会等方面来看,都有很大的差异;据估计,15世纪时在格兰德河以北至少存在着400种互不关联、各具特色的文化形态,有着多种多样的人体类型和语系。

大约一万年前,又有另一批亚洲人,移居到北美北部,即后来的爱斯基摩人。而最早到美洲的白种人大概是维京人,有人认为他们在1000年前曾到过北美东海岸。

美国殖民时期

1607年,一个约100人的殖民团体,在乞沙比克海滩建立了詹姆士镇,这是英国在北美所建的第一个永久性殖民地。在以后150年中,陆续涌来了许多的殖民者,定居于沿岸地区,其中多来自英国,也有一部分来自法国、德国、荷兰、爱尔兰、意大利和其他国家。欧洲移民通过大规模屠杀印第安人,抢夺其财物,大规模占领印第安

美国的行政区划--外交部专用

人的土地。

18世纪中叶,13个英国殖民地逐渐形成,它们在英国的最高主权下有各自的政府和议会。这13个殖民区因气候和地理环境的差异,造成了各地经济形态、政治制度与观念上的差别。

美国独立战争

18世纪中叶,英国在美洲的殖民地与英国之间,已有了裂痕。随着殖民地的不断扩张,逐渐使他们意识到事态发展的严重性,从而萌生独立的念头。1773年,波士顿倾茶事件,反英国殖民者倾销。

1774年,来自13州的代表聚集在费城,召开第一次大陆会议,希望能与英国和平解决问题。然而英王却坚持殖民地必须无条件臣服于英王,并接受处分。1775年,在马萨诸塞州列克星顿点燃战火,北美独立战争爆发。

1776年5月,在费城召开第二次大陆会议,坚定了战争与独立的决心,并于7月4日签署著名的《独立宣言》。以此为契机,《独立宣言》被认为是美国建立的开端,此日(7月4日)亦被美国作为国庆日。

1778年2月,本杰明·富兰克林成功说服了波旁王朝,使得法、美签订军事同盟条约,法国正式承认美国。法国、西班牙、荷兰相继参战。

1781年,约克镇战役大捷,美军赢得决定性的胜利。此后除了海上尚有几次交战和陆上的零星战斗外,北美

乔治·华盛顿和美国独立战争(13张)

大陆战事已基本停止。

1787年,在费城举行联邦会议,会中华盛顿被推为主席。会议决定国家政府有税收、铸造货币、调整商业、宣战及缔结条约的权力,同时采取孟德斯鸠的三权分立原则,立法、行政、司法三大机构互相制衡。

1812~1815年,英国再度入侵刚成立的美国,史称美国第二次独立战争。战后美国各州更加团结。

美国西进运动

美国的领土扩张

美国1783年获得了密西西比河东岸的土地,1803年从拿破仑手中收购了路易斯安那,1819年从西班牙手中夺取了佛罗里达,1845~1853年通过美墨战争收购了德克萨斯、新墨西哥、俄勒冈和加利福尼亚,1867年从俄国手中购买了阿拉斯加,1898年吞并夏威夷群岛。

19世纪初期以来,美国的领土扩张吸引了外来移民,向西越过阿巴拉契亚山脉不断地迁移到西海岸,参与交通运输建设和发展农牧业,开采大量自然资源,促进了美国的工业化进程。消极影响是西进运动驱逐和消灭了本土的印第安人,又称为血泪之路。

美国南北战争

美国南北战争(6张)

美国北方工业资产阶级和南方种植园奴隶主之间逐渐激化的矛盾,导致了南北战争的爆发。双方的焦点在于奴隶制度的废存问题。南方蓄奴州为了维护奴隶制度,阻碍了北方的经济发展。而北方自由州支持的政策又阻碍了南方种植园主的利益。

19世纪60年代初期,11个南方的州脱离联邦,组建美利坚联盟国;北方则表示,为了统一将不惜付出一切代价。

1861年,南方种植园主以林肯就任美国总统为由挑起内战,内战爆发了。这是一场美国人面对面的流血战争。由于南方在战前准备充足,使得北方在战争前期处于不利地位。到了1863年,林肯颁布了《解放黑人奴隶宣言》和《宅地法》,北方扭转了不利的局面。

1865年4月9日,南方政府以失败告终。这项胜利不但使美国恢复了统一,而且从此全国各地不再施行奴隶制度。4月15日,总统林肯在福特剧院遇刺身亡。

美国转型发展

19世纪初,美国开始工业化,内战之后步入成熟

马丁路德金讲演

阶段。在从内战至第一次世界大战的不到50年的时间里,美国从一个农村化的共和国变成了城市化的国家。从1890年到1917年的近30年间被称为进步时期。

1914年,第一次世界大战爆发;1917年,美国被卷入大战漩涡中,并且在世界上尝试扮演新的角色。

1929年,发生了资本主义大萧条,大萧条影响的不只是美国,世界各国都受到牵连。经济大恐慌使上百万的工人失业,大批的农民被迫放弃耕地,工厂商店关门,银行倒闭,一片萧条。

1932年,富兰克林·罗斯福(1882~1945)当选总统,全面推行以政府干预市场为主要手段的“罗斯福新政”。他主张政府应拿出行动来结束经济大恐慌,随后推出一系列政策暂时解决缓解了许多困难,但美国的经济还是要到第二次世界大战后才苏醒起来。

1939年,第二次世界大战爆发。1941年12月7日日本偷袭珍珠港后美国参战,为太平洋战场主力军。

二战后,随着轴心国的战败、英法实力的衰退,美国和苏联成为了超级大国,世界被分成了东西方两大阵营。美苏及其各自阵营分别在军事、政治、经济、宣传各方面全面对抗,一如战时,史称“冷战”。

1950年,朝鲜战争爆发,美军参战并与刚刚成立的中华人民共和国志愿军进行了交战,战争双方以三八线为界签署停战协议告终。战后,冷战逐步升级。

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1962年,古巴导弹危机使冷战带来的恐慌达到最高峰。1969年,阿波罗11号首次将人类送上了月球,美国在太空竞赛中逐渐超越了苏联。

20世纪60年代中期,越南战争爆发,许多美国人开始不满政府的对外政策,反战游行伴随着各种民权运动风起云涌。此外,由于工业的发展与人口的集中,60年代后期,生态环境的污染广受注意。70年代初期,因能源危机而导致的经济萧条是历来最严重的一次。70年代中期,美国经济一度复苏,但70年代末期又出现了通货膨胀。

1976年,美国建国200周年,全国举行各项庆祝活动。由于拥有全球政治、军事、经济、高度发达的科学技术等方面的全面优势,美国在冷战中最终拖垮苏联,1991年苏联解体,美国赢得了冷战的最终胜利,两极格局逐渐被一超多强的国际新形势替代,美国成为超级大国。

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